医药流通行业：集中度提升拐点将到来

产业链的关键一环, 规模和集中度提升明显。 医药流通行业是连接医药制造业和药品终端消费的桥梁。 从历史发展看, 在供求关系的推动下, 医药流通行业走过了完全的计划经济模式到今天的全国性和区域性垄断企业并存的格局, 其中国有企业仍然占到主导地位。 从统计数据看, 近几年整个行业的规模和集中度都在不断提升。 

　　盈利模式从单一化逐步向多元化过度。 基于产业链的利益流动方式分析, 我们判断进销差价和返利仍然是目前医药流通企业主要的盈利来源。 在该模式下, 销售规模及其增长、毛利率水平、期间费用率水平以及资金周转效率是最值得关注的四个因素。 目前行业平均盈利水平不高, 但龙头企业仍有优势。 

　　我们认为中国的流通企业已开始探索新兴盈利模式, 但是这些业务占比还非常低。 

　　国际比较:医疗体制决定整合速度, 关注精细化管理和增值服务。 根据对发达国家医药流通企业的研究, 我们得出几个有价值的结论:(1)医药流通行业走向集中是大势所趋, 但不同的医疗体制决定整合速度的差异;(2)集中度提升的拐点可能一方面来自于行业微利的现状, 另一方面来自于供应链管理和信息管理的思想在医药流通领域的广泛应用;(3)并购促使龙头企业取得了超常规的发展速度;(4)国外医药沆通行业在积极探索新兴盈利模式的道路上已经有所斩获。 

　　中国医药流通行业的内部提升与外部扩张之路。 从内部提升看:随着医药行业体制的变革和信息技术的广泛运用, 未来医药流通企业的销售和融资功能将逐步弱化, 而物流和信息功能将更加重要;在此背景之下, 流通企业的内部精细化管理将上升为竞争的第一要素。 从外部扩张之路看:中短期内, 招投标政策导向带来的医药流通企业向省级市场集中正在提速;长期内, 市场向全国性的流通企业集中仍将是大势所趋, 此时中困流通企业的数量将大大减少, 当然这可能需要较长的时间。 

　　风险因素。 (1)药品降价风险, 使得医药流通行业毛利率继续下降。 (2)行业整合过程可能慢于我们预期。 

　　投资策略:集中度提升拐点将到来, 行业龙头公司分享盛宴。 我们判断行业集中度提升拐点将至。 借鉴美国经验, 目前行业平均盈利水平较低, 存在整合的需求;供应链管理等新兴技术逐步开始广泛运用, 行业具备并购的管理和整合基础;重要的催化剂出现:排名前两位的围药控股和九州通可能都会陆续展开融资, 表明对外并购和扩张的脚步将会加快。 我们看好追求精细化管理和规模优势的行业龙头企业:其中国药控股是值得长期战略性配置的品种;在A股市场上, 我们看好国药控股旗下的圈药股份和一致药业, 上海医药未来发展还需要跟踪上实系整合效果, 南京医药有较大的改善空间。