煤炭行业：PB估值显示煤炭股吸引力提高
2008-10-7 11:26:00 来源：现代物流报 编辑：56885 关注度：摘要：... ...
□上证
低PE显示煤炭股具有一定吸引力，但波动性大特点导致产生误判。略高于两倍的PB显示煤炭股含金量较高，具备一定投资价值。尽管需求下缓，但如考虑到煤炭业在国家能源战略中的定位，未来回落空间有限，可谨慎看好。
PE估值波动性大，更具投机性。市场习惯采用PE进行估值，但PE的缺点则容易被忽略。目前，煤炭上市公司2008年动态PE为8.4倍，2009年6.6倍，10年5倍，但在2009年和2010年需求趋缓下煤价可能会回落，导致远期PE上升，按目前煤价预测的PE不可避免地会产生失真。作为流量的PE更多的是体现当期状况，不可避免地带有较大波动性。因此，采用PE进行估值容易造成误判，或者说PE是具有较高投机性的指标。
PB估值相对稳定，更具投资价值。对重资产行业，其收入和利润的获得必然对应一定的资产，故据此寻找煤炭股的估值底限就成为可能，并且采用PB估值也更符合产业资本的投资逻辑。因此可以认为，投资目的（尤其是那些价值投资者）在于获得企业的长期（或某一阶段）所有权，即资产负债表，而不是一张简单的利润表。当然，更合适的投资选择是建立在（健康且平衡的）资产负债表+（收入和净利润复合增长率较高）利润表。
两倍PB或为煤炭股估值底线。2005年末，煤炭行业估值水平仅为1.8倍PB，而目前煤炭股平均PB为2.4倍，郑州煤电、恒源煤电和中煤能源等3家公司低于2倍，分别为1.74倍、1.76倍和1.98倍，国投新集、盘江股份和金牛能源高于行业平均水平，分别为3.76倍、3.43倍和3.18倍。因此，从产业资本与金融资本的交换关系来看，两倍PB也许不是煤炭行业最安全的估值，但也是相对安全的，如此来看，煤炭股调整空间最多为20％。
煤炭股价值对产业资本具备吸引力。由于历史原因，煤炭上市公司目前拥有大量煤炭可采储量，基本为低成本获利，若按当前资源价格进行计算，其账面价值应大大提升。具备敏锐观察力的产业资本（如电力企业）如果去购买煤炭资源并进行开采，通过一体化产业链分散风险，那么不如从二级市场直接购买煤炭上市公司股权，因为核心公司的市值在严重缩水后，其采矿权按保守价格计算相当于市值的30％左右，如潞安环能和国阳新能。若产业资本得以收购煤炭上市公司股权，一方面可以通过获得煤炭企业投资收益来降低周期性，另一方面可以缩短见效周期。当然，如此投资的风险在于电力企业无法控制现金流，但其价值却显而易见。不过，注意到央企责任追究机制的实施可能会约束产业资本（如电力企业）的投资冲动。
注重煤炭股的安全边际。我们测算，山西省推行“一金两费”政策后，山西煤炭上市公司所预提的维简费、安全费用、转产基金和环保基金，目前主要体现在负债方，并没有体现在资产方，有失公允，同时导致煤炭股PB偏低。根据常识判断，部分煤炭企业提取的“一金两费”超过了实际生产所需，如潞安环能高达19亿元，国阳新能9亿元，相当于目前市值的10％强，意味着其远期支出较少。换言之，煤炭股具有较高的安全边际。
结论：煤炭股谨慎看好。尽管煤炭行业面临下游需求减弱，但如上文所述，煤炭股可能并不如想象的那么糟糕：1.煤价调整可能低于预期。2.产业资本进行并购。3.煤炭上市公司回购等因素存在。因此，在国家能源战略下，预计煤炭将保持紧平衡状态，严重过剩或严重短缺的局面均不符合国家利益，故煤炭股在目前阶段下可谨慎看好而不是相反。
低PE显示煤炭股具有一定吸引力，但波动性大特点导致产生误判。略高于两倍的PB显示煤炭股含金量较高，具备一定投资价值。尽管需求下缓，但如考虑到煤炭业在国家能源战略中的定位，未来回落空间有限，可谨慎看好。
PE估值波动性大，更具投机性。市场习惯采用PE进行估值，但PE的缺点则容易被忽略。目前，煤炭上市公司2008年动态PE为8.4倍，2009年6.6倍，10年5倍，但在2009年和2010年需求趋缓下煤价可能会回落，导致远期PE上升，按目前煤价预测的PE不可避免地会产生失真。作为流量的PE更多的是体现当期状况，不可避免地带有较大波动性。因此，采用PE进行估值容易造成误判，或者说PE是具有较高投机性的指标。
PB估值相对稳定，更具投资价值。对重资产行业，其收入和利润的获得必然对应一定的资产，故据此寻找煤炭股的估值底限就成为可能，并且采用PB估值也更符合产业资本的投资逻辑。因此可以认为，投资目的（尤其是那些价值投资者）在于获得企业的长期（或某一阶段）所有权，即资产负债表，而不是一张简单的利润表。当然，更合适的投资选择是建立在（健康且平衡的）资产负债表+（收入和净利润复合增长率较高）利润表。
两倍PB或为煤炭股估值底线。2005年末，煤炭行业估值水平仅为1.8倍PB，而目前煤炭股平均PB为2.4倍，郑州煤电、恒源煤电和中煤能源等3家公司低于2倍，分别为1.74倍、1.76倍和1.98倍，国投新集、盘江股份和金牛能源高于行业平均水平，分别为3.76倍、3.43倍和3.18倍。因此，从产业资本与金融资本的交换关系来看，两倍PB也许不是煤炭行业最安全的估值，但也是相对安全的，如此来看，煤炭股调整空间最多为20％。
煤炭股价值对产业资本具备吸引力。由于历史原因，煤炭上市公司目前拥有大量煤炭可采储量，基本为低成本获利，若按当前资源价格进行计算，其账面价值应大大提升。具备敏锐观察力的产业资本（如电力企业）如果去购买煤炭资源并进行开采，通过一体化产业链分散风险，那么不如从二级市场直接购买煤炭上市公司股权，因为核心公司的市值在严重缩水后，其采矿权按保守价格计算相当于市值的30％左右，如潞安环能和国阳新能。若产业资本得以收购煤炭上市公司股权，一方面可以通过获得煤炭企业投资收益来降低周期性，另一方面可以缩短见效周期。当然，如此投资的风险在于电力企业无法控制现金流，但其价值却显而易见。不过，注意到央企责任追究机制的实施可能会约束产业资本（如电力企业）的投资冲动。
注重煤炭股的安全边际。我们测算，山西省推行“一金两费”政策后，山西煤炭上市公司所预提的维简费、安全费用、转产基金和环保基金，目前主要体现在负债方，并没有体现在资产方，有失公允，同时导致煤炭股PB偏低。根据常识判断，部分煤炭企业提取的“一金两费”超过了实际生产所需，如潞安环能高达19亿元，国阳新能9亿元，相当于目前市值的10％强，意味着其远期支出较少。换言之，煤炭股具有较高的安全边际。
结论：煤炭股谨慎看好。尽管煤炭行业面临下游需求减弱，但如上文所述，煤炭股可能并不如想象的那么糟糕：1.煤价调整可能低于预期。2.产业资本进行并购。3.煤炭上市公司回购等因素存在。因此，在国家能源战略下，预计煤炭将保持紧平衡状态，严重过剩或严重短缺的局面均不符合国家利益，故煤炭股在目前阶段下可谨慎看好而不是相反。
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