中国经济应“去杠杆化+强资本化”

严婷
　　“短期的未来12个月，我更看好美国经济；中期更看好中国经济。”巴克莱资本董事总经理兼大中华区环球金融及风险管理主管曹为实近日在夏季达沃斯论坛期间接受《第一财经日报》记者专访时表示。
　　谈到最近的新兴市场资本外流显现，曹为实认为，亚洲并不会重演1997年金融风暴。目前的资本外流更多是由于各国自身经济及金融情况所导致的货币贬值现象，因此传染性不高。
　　“克强经济学”是巴克莱资本首先提出的。曹为实强调，尽管“去杠杆化”是其中相当重要的一环，但他建议，还应保持资本融资管道畅通，如A股上市及海外上市，以提供足够的资本来“强资本化”，因此应该说是“去杠杆化+强资本化”。
　　短期看好美国、中期看好中国
　　第一财经日报：随着美联储即将宣布开始缩减量化宽松（QE），新兴市场正经历资本外流危机，你认为1997年的亚洲金融风暴是否会重演？
　　曹为实：目前与1997年的情况大不相同。现在印度受灾最为严重，对于印度前景我并不乐观。不过，印度的问题非常独特，因此没有传染性，相反在1997年，泰国、印尼、菲律宾等国都有相同的问题，最终导致牵一发而动全身。本次新兴市场货币贬值不是由QE3可能退出引起的，而是由于各国自身经济及金融情况所导致的货币贬值现象，因此传染性不高；股市下跌也并不仅仅是由于QE3的因素，还由于投资者对新兴市场的保守投资心态所致，但近期已有所改善，因此这些都是短暂现象。正如美国、欧洲的股市也有涨有跌，这都是正常的周期起伏现象，以长期投资角度来看，不必太过在意。
　　日报：对于资金外流，新兴市场应该采取怎样的应对措施？
　　曹为实：资金外流是正常的现象。当中国的经济成长从9%~10%到6%~7%时，此前中国企业在中国的投资可为股东带来高达30%~40%的回报率，而现在就能利用这些投资回报去投资美国的房地产，因为美国经济相对在加速成长，这一操作旨在为股东争取最大的回报，是很正常的周期性调整。重要的是，这些海外投资的资金从何而来？目前许多企业出国投资都是靠本身的信用评级向海外借的钱。因此并没有真正造成中国境内资金外流，而真正的资金流出在民间，如赴美移民、购置美国地产等，这部分资金的外流甚至有可能大于企业。
　　日报：美国、欧洲、日本、中国和亚洲其他国家，你目前最看好哪一个经济体？
　　曹为实：短期的未来12个月，我更看好美国经济；中期更看好中国经济。李克强总理在达沃斯论坛的讲话非常振奋人心。对于那些由于增速放缓就看衰中国经济的言论，我不完全认同。因为任何经济持续成长10到20年，一定要进行体制改革。中国正在做的是高附加值的体制改革，包括乡村城镇化、城镇现代化、拉动内需、推动高科技产业等，而在此过程中，增长必然会放慢。尽管如此，中国增速仍然是美国的三倍、欧洲的五倍，因此完全不用担心。
　　去杠杆化+强资本化
　　日报：“克强经济学”是巴克莱资本首先提出的，“克强经济学”中最重要的部分是什么？
　　曹为实：去杠杆化是相当重要的一环。去杠杆化不是仅指减小资产负债表规模、限制影子银行，还包括许多效率低下的产业，它们都是靠杠杆支撑运行，增加了国家成本。去杠杆化可以剔除这些“赘肉”，但这并不代表总资产要减少，因为我们同时要大力推动经济及产业转型，发展高科技、强化内需、推动城镇化进程等，以提升新资产边际回报率，以增加“肌肉”。新资产相对风险较高，应以资本融资，而非杠杆融资，因此应该说“去杠杆化+强资本化”。所以在整个资产负债表中，总资产在减去旧的低效资产而注入新的高效产业资产后，整体资产回报提高了。而贷款减少了，资本增加，整体融资回报也提高了，达到良性循环。因此国家竞争力、产业回报、人民生活品质，都得以提升。有鉴于此，我会建议应保持资本融资管道畅通，如A股上市及海外上市，以提供足够的资本来“强资本化”。
　　日报：你认为中国的债务问题，尤其是地方政府债务问题是否被过分夸大了？
　　曹为实：地方政府债务和影子银行问题的确有被夸大的嫌疑。中小企业、个人企业拥有者等未上市的借款者，无法在银行借到钱，只好转投信托公司、地下钱庄。这就值得深思，是否中国小微金融没做好？融资管道没有建立？以上问题都是现象，外界只看到现象就归罪于影子银行，却没有深入了解现象背后的问题。在做企业转型、体制优化的过程中，重要的是要保证金融市场和资本市场有健全的发展。比如，近期银行称要做资产证券化，但实则五年前就有这样的声音，只是雷声大雨点小，最终还是没有落到实处。这都是因为只看现象而没有深入分析所造成的。资产证券化后可以通过减少资产从而降低负债。资产脱表后，要对其进行打包分割。这就对评级机构提出了很高的要求，需要客观、准确进行资产评级，之后就需要对评级资产进行定价。但这些流程不能照搬美国，因为两国的流动性、货币政策和投资者偏好都不同。中国若真的希望资产证券化有所进展，政府必须要求发行单位坚持进行，并要付给评级公司顾问费，让专业人才制定、追踪评级，因此确保保险（放心保）、退休基金、银行和个人等都能进入此市场，根据自身风险偏好选择投资标的。只有经过上述分析、布局，才能真正了解一个现象背后的道理。影子银行亦是如此，不能没有弄清原因，就将罪责加之于现象，这样不利于中国金融市场的健全发展。我们要根据问题得出解决方案，才是正本清源的做法。
　　日报：对于利率市场化的逐步推进，你认为下一步应该怎么走？
　　曹为实：很多人说只要将存款利率上限取消就可以完全实现利率市场化，但并不代表这样做影子银行就会不复存在。如果银行以10%的高利率吸引风险很高的存款来投资信托产品或贷款给风险极高的建商，这种做法就是不对的，因为信托产品的利率就是8%~10%，银行此举无异于将自己原本受到监管机关保护的评级降到了垃圾级，无异于影子银行。取消了利率上限的积极意义在于，银行可以在一定的利率范围里和其他各行竞争。运用不同的定价基础、基于评级的要求而达到投资组合管理的目的，这是银行应该做的事，而不是以高利率吸引存款以求加大贷款规模的高收益。在公平、开放的基础上开展业务，首先会使银行的股东受益，而最终的受益者还是客户。
　　日报：作为风险管理专家，你觉得中国金融体系目前最大的风险是什么？
　　曹为实：6月的流动性紧缺问题差点让几家银行出问题。银行需要反思为什么会吃亏？最根本的原因是，银行能够赚钱的手段和产品是不足的。如果要求每个银行每年都要实现20%的获利成长，这在经济放缓情况下简直是天方夜谭。“借贷错配”和“借短贷长”是导致流动性紧缺的原因，借贷间的缺口越大赚钱就越快。而银行为了保证20%的成长就不断扩大缺口，导致借贷两方错配、扩大了风险。尽管如此，银行仍会继续扩大缺口，以达盈利成长目标。由于资本市场不成熟，银行能够分散风险的手段不足；银行管理太过依赖CEO（首席执行官）的决定，而忽视了CRO（首席风控官）的角色。纵观过去所有倒闭的银行，其破产并不是因为赔钱，而是流动性不足。比如，2009年雷曼兄弟虽然是赚钱的，但却宣告破产，这就是因为流动性不足，所有存款者都上门挤兑，导致资金耗尽，而监管部门又不愿施以援手，银行就倒闭了。
　　为解决上述问题，第一，要加强各行资产管理委员会（ALCO）的监督力度，严格实行风险管理，不能让CEO独断；第二，长期内要扩大银行业务，增加多样性。资产证券化就扮演了重要的角色，这赋予银行工具以支配其资产内容。资产证券化也开拓了新的管道，使信用评级机构作出更专业的评价，将不同信用评级的产品分层，这也能使不同风险偏好的投资者得到满足。