铁路复工提振信心 后续弹性可期

毛利率、净利率下滑，但净利润触底，环比翻倍
公司收入、净利润同比下降16%、29%，环比分别上升42%、268%。利润额下滑22%，好于净利润下滑速度。
由于资产减值损失的计提方式发生改变，公司业绩弹性放大
公司2011年10月22日公告，从2011年7月1日开始，对应收账款和其他应收款的坏账准备计提进行会计变更。我们对2011年一季度进行追溯调整，若采用新的计提方式，2011年一季度净利润可增加净利润约3000万元。按此计算，可比口径下，公司2012年一季度的净利润下滑约48%，今年的后半年公司业绩弹性放大。
下半年毛利率可望上升，融资后财务费用压力减轻
公司风电叶片2010-2011年产销300套、600套，预计2012年可产销1000套，进入第一供货商梯队。风电业务占公司收入提高，但由于其微利润状态，导致公司毛利率下滑。铁路复工后，预计公司铁路相关的动车组弹性元件、道岔配件、桥梁支座等高毛利业务增加，下半年毛利率可望上升。由于季节性因素，铁道部一季度付款拖延以及目前紧缩银根的现状，公司虽然收入下滑，但一季度应收账款增长较快。应收账款与其他应收款上升，预期对财务费用会形成一定压力，但公司融资成功后，可减轻财务费用压力。
出口业务为公司长期增长点
时代新材2011年海外销售收入2.19亿元（已扣除转内销部分），同比增长163%，我们预计2012年出口可达到，是公司保持持续增长的重要力量。海外销售对象包含五大国际机车公司，2011年在欧洲、北美的多个订单说明公司的弹性元件产品已成功实现中低端向中高端的转型，2012年可望在此基础上打响塑料和高端品牌。预计公司2012年海外销售收入4.5亿元，未来四年平均增速达50%以上。
我们预计公司的配股项目将在2012年中期完成
2012 年公司将通过向全体股东10配3募集资金，计划投资于弹性减振降噪制品扩能项目、高性能绝缘结构产品产业化项目、车用轻质环保高分子材料产业化项目、特种高分子耐磨材料产业化项目、大型交电装备复合材料国家地方联合工程研究中心建设项目等五个项目。
投资建议及评级
近期铁道部基建复工提振对铁路投资的信心，我们假设2013年政府换届完成后，铁路建设资金的供应将较为充分，则时代新材的增长速度有望明显提升。我们预计2012-2014年公司的销售收入分别为39.45亿元、53.14亿元和66.56亿元， EPS分别为0.51、0.71、0.97元；若考虑10配3摊薄，则2012-2014年EPS分别为0.39、0.55、0.74元。铁路投资有望提升，体制改革预期使得公司有一定溢价，维持“增持”评级，按照2012年30倍动态市盈率，给予6个月目标价15.3元左右。
风险提示
铁路项目重启的最大风险来自于目前经济景气不佳环境下的大额资金筹措是否能够及时到位；时代新材在汽车和军工方面项目进展是否按计划进行。