2007年上半年货币市场运行状况回顾

 2007年上半年，货币市场各子市场的交易规模较之2006年同期都有明显放大，其中央行票据交易规模的增长尤为显著。央行为调控流动性过剩采取的一系列政策措施，成为影响货币市场运行的重要因素。 
　　央行票据发行、交易规模显著扩大
　　2007年上半年，央行票据共计发行2.6万亿元，同期到期1.8万亿元，央行公开市场操作净回笼资金6800亿元。央行票据的发行规模与去年同期相比增长23.8%，与2006年全年3.58万亿元的发行量相比仅有不到1万亿元的差距。由此看来，今年央行票据发行规模再创新高已成定局。
　　在央行票据发行规模显著放大的同时，央行票据的交易规模也出现显著增长。截至今年6月末，央行票据的总交易量为3.66万亿元，占银行间市场债券交易量的58.85%，这一比重较去年同期的41.79%要高许多。可以说，今年上半年的货币市场交易主要集中在没有信用风险的国债和央行票据上，金融债、短期融资券等产品的市场份额则出现不同程度的下滑。在紧缩政策预期的影响下，资金从规避风险的角度出发，更加青睐短期金融产品品种。因此，导致央行票据的交易规模大幅扩张。
　　短期金融产品市场行情的波动加大，也为市场提供了交易机会。利率互换交易成为银行间市场新的交易热点，央行票据则成为互换交易中主要的投资品种。
　　货币市场利率走势呈现三个特点
　　稳中趋紧的货币政策抬高了货币市场利率底线。上半年，人民银行两次调整存贷款利率，1年期存款利率由2.52%上调到3.06%，导致货币市场利率底线上移。从SHIBOR数据看，截至6月20日，隔夜拆借已出现五次利率低点，分别是1.289%、1.354%、1.63%、1.793%和 1.836%，利率底线不断抬升，累计上升54个基点，与1年期存款利率的两次上调幅度刚好吻合。
　　从上半年央行货币政策的实施情况看，货币政策的指向十分明显：数量型工具主要用于回笼新增外汇储备增加的流动性，缓解因外部因素导致的货币投放压力；价格型工具抬升市场利率，主要意图在于控制国内的投资增长。但是，由于企业的利润水平处于高位而贷款利率提升幅度有限，因而利率提升对投资增长的抑制作用有限，投资增长率依然处于相对高位。5月份25%的固定资产投资增长率，说明紧缩的政策措施仍未达到理想效果。
　　货币市场利率呈螺旋式上升状况，但波动区间日益收窄。一方面，央行连续出台的紧缩性货币政策措施使市场预期资金状况将有所抽紧，成为推动市场利率上升的因素；另一方面，充裕的货币投放又在抑制利率上升的步伐。新股申购和“5·1”长假因素对货币市场利率产生了阶段性冲击，造成利率呈现出较大的波动性。这些因素综合作用，使得今年上半年的货币市场利率并没有出现稳步上升的格局，而是呈大起大落状态，并在波动中逐渐形成上升态势。
　　观察SHIBOR隔夜品种和7天品种可以发现，它们的价格低点在逐渐上升，而价格高点则在逐渐回落。由此可见，货币市场正在慢慢适应新的资金流动特性，资金价格波动的周期越来越短，波动的空间越来越窄。
　　货币供给增速居高不下，抑制了货币市场利率上升的幅度。今年1至6月份，我国广义货币供应量平均增速高于人民银行年初确定的16%的目标水平。截至6月末，金融机构本外币各项存款余额为38.21万亿元，同比增长15.31%。其中，金融机构人民币各项存款余额36.94万亿元，同比增长 15.99%。在人民币升值预期强化的作用下，人民币存款增长的回升，成为市场流动性宽裕的源泉，也成为抑制货币市场利率上升的重要因素。
　　以SHIBOR利率为基准观察上半年我国货币市场利率走势可以发现：隔夜拆借利率的低点始终在2%以下，7天拆借利率也没有超过2.5%。比较银行间7天回购利率和上海证券交易所新7天回购利率走势，可以看出，回购市场利率同样呈现出与基准利率相同的特征。
　　货币市场利率的走势说明，在货币供应量不断扩张的作用下，资金供大于求的现状抑制了货币市场利率的上升幅度。人民币升值带来的资本项目与经常项目“双顺差”的格局，不断催生出新的货币投放。因此，货币市场利率必然以“螺旋式上升”的形态演绎出阶段性高点和低点的格局，而利率低点的出现则进一步印证了市场资金宽裕的事实。
　　短期融资券发行节奏恢复
　　今年上半年，我国短期融资券共计发行1527.8亿元，较去年同期上升了8%，与去年全年的2919.5亿元相比，比重已过五成。
　　今年3月8日，曾经给短期融资券带来巨大偿付风险的“福禧投资”还本付息工作顺利收官，让市场在经历信用风险教育之后，重新恢复了信心，短期融资券的发行工作得以快速推进。短期融资券成为今年上半年除央行票据之外的第三大高发行量品种。
　　在短期融资券发行规模恢复的同时，发行利率亦呈现出明显的分化态势，信用等级较高的品种发行利率在3.6%～3.8%之间，与去年同期水平大致相当，但信用评级较低品种的利率水平均在4%以上。